De "Wall Street" à l'investisseur 3.0

Dans les années 1980, les gérants de fonds et les courtiers en bourse, si bien caricaturés par Oliver Stone dans « Wall Street », n’avaient pas toujours conscience du rôle structurant des marchés financiers dans l’allocation d’épargne, et donc sur le développement économique et l’emploi. Trop concentrés à maximiser leurs profits, ils se percevaient rarement comme des alchimistes du capitalisme moderne en charge de trouver la formule magique entre l’épargne et l’investissement. Ils se sentaient encore moins responsables des questions sociétales et stratégiques de leur temps. Portés par une main invisible, ils remplissaient malgré tout leur mission secrète en finançant des projets industriels, de la R&D, des cycles d’innovation, bref de la croissance économique et du progrès. C’est vrai, parfois aussi de la casse sociale, des inégalités et souvent des dégâts environnementaux.

Adam Smith lui-même était conscient des limites d’un marché débridé : « La proposition de toute nouvelle loi ou règlement de commerce, qui part des capitalistes, doit toujours être écoutée avec beaucoup de précaution, et ne doit jamais être adoptée qu’après avoir été longtemps et sérieusement examinée, non seulement avec le plus grand scrupule mais avec la plus grande défiance. Elle vient d’un ordre d’hommes dont l’intérêt n’est jamais exactement le même que celui du public… ». Au XVIIIème siècle, il faisait référence à la probité des banques, à la protection de la propriété intellectuelle, à la collusion des oligopoles, mais aussi à la protection des salariés, à la santé et à l’éducation. L’extra-financier avait déjà toute sa place dans la réflexion des théoriciens du marché.

Au début des années 2000, la gestion d’actifs prend conscience peu à peu qu’elle doit s’emparer des insuffisances d’un modèle centré uniquement sur l’optimisation de la rentabilité financière. On parle alors d’ESG, beaucoup de Gouvernance, une dimension centrale dans la performance de l’entreprise, un peu de Social et encore assez peu d’Environnement à l’heure où le réchauffement climatique fait encore débat. C’est pourtant durant ces années que les esprits se transforment lentement, les réglementations aussi, le changement s’annonce et la vague se prépare à déferler sur les marchés financiers.

Aujourd’hui, contraint ou conquis, l’investisseur 3.0 doit surfer dans la bonne direction ou se laisser submerger par la vague. Les marchés financiers ne peuvent plus se contenter d’optimiser l’offre et la demande de capitaux. L’épargne doit être pilotée pour répondre à des réalités et des enjeux qui vont au-delà de la rentabilité comptable et même au-delà de l’ESG. « L’Etat stratège » fait son retour face aux défis contemporains. Tous ces sujets se mêlent et s’invitent dans l’univers de l’investissement, qu’ils soient extra-financiers, stratégiques ou existentiels.

« Les gérants doivent répondre à des objectifs sociétaux et stratégiques, sans rien sacrifier pour autant à l’objectif de performance.»

En France, depuis 2009 et le lancement du premier « Plan d’Investissement d’Avenir »(1), les initiatives publiques se sont succédé et plutôt accélérées récemment avec le plan « France Relance » et « France 2030 ». L’Etat cherche clairement à trouver les leviers nécessaires pour atteindre ses objectifs ; l’indépendance technologique, la transition climatique et la réindustrialisation, les trois dimensions indispensables à la formation d’un espace européen stable et prospère. Mais le politique n’a plus directement les commandes comme c’était le cas au lendemain de la guerre. Le Général de Gaulle est mort, la révolution reaganienne a libéralisé les marchés financiers, les banques sont privatisées et l’épargne circule librement dans des économies ouvertes et interconnectées. Pour compléter le tableau, l’endettement est gigantesque, les marges de manœuvre sont limitées, encore plus dans un environnement de hausse des taux qui risque d’imposer des régimes budgétaires prolongés. Le fléchage de l’épargne privée devient alors un levier de politique économique déterminant.

C’est dans ce contexte que le monde de l’investissement est amené à se remettre en question et à se renouveler. Les gérants doivent répondre à des objectifs sociétaux et stratégiques, sans rien sacrifier pour autant à l’objectif de performance. L’ISR prend une double signification et devient « l’Investissement Stratégiquement Responsable ». Ce n’est pas une surprise si les incitations réglementaires ont favorisé ces trois dernières années l’éclosion d’une myriade de fonds climat et de fonds Tech, deux des principales cibles stratégiques des gouvernements européens.

La vague des fonds Climat

L’essor des fonds « climat » depuis trois ans illustre parfaitement cette évolution. Une avalanche de réglementations et d’acronymes(2) s’est déversée sur l’industrie financière pour finalement contraindre les investisseurs à intégrer le risque climatique dans leurs stratégies d’allocation et à « décarboner » progressivement leurs portefeuilles d’actifs. La finance doit désormais être acteur de la transition et suivre le chemin tracé par les accords de Paris.

Comment une société de gestion peutelle alors sincèrement s’inscrire dans cette dynamique et apporter une réponse performante à ses clients sans tomber dans l’écueil du greenwashing ? Comment respecter ces nouvelles réglementations en s’assurant de couronner ses efforts d’un réel impact sur les objectifs cibles ? Plusieurs approches peuvent être envisagées, mais ces questions méritent d’être posées pour éviter de réagir uniquement à la contrainte ou d’être aveuglé par l’opportunité.

« Sur le climat, l’approche d’Amiral Gestion n’est pas d’investir uniquement dans des entreprises « vertes » mais de se concentrer également sur les secteurs industriels fortement émetteurs de CO2 et dont la transformation peut avoir un impact significatif.»

Sur le climat, l’approche d’Amiral Gestion n’est pas d’investir uniquement dans des entreprises « vertes » mais de se concentrer également sur les secteurs industriels fortement émetteurs de CO2 et dont la transformation peut avoir un impact significatif. Nous ne pensons pas avoir un impact déterminant en finançant des entreprises dont le cœur de métier est dédié à la transition dans les secteurs du renouvelable, de la voiture électrique ou de l’hydrogène. Elles ont généralement déjà accès à tous les financements nécessaires et ont souvent peu de problématiques de transformation puisque leur activité est vertueuse par nature. Enfin, cette approche évite de nous enfermer dans des « bulles vertes », existantes ou à venir, et nous permet au contraire de profiter de la revalorisation des entreprises capables d’innover et de prendre la tête de leur secteur d’activité en matière climatique.

A titre d’illustration, on peut citer le secteur de l’acier et du ciment à l’origine de plus de 10% des émissions mondiales de CO2, à comparer à 8% pour l’ensemble des voitures à usage privé. Comme nous le rappelle Bill Gates dans son livre sur le climat, pour élaborer un plan exhaustif pour lutter contre le changement climatique, il faut prendre en compte bien plus de choses que l’électricité et les voitures, il faut aussi se poser la question suivante : « Que prévoyez-vous pour le ciment ?»(3).

Le cimentier français Vicat est un bon exemple de leader de la transition dans une industrie fortement émettrice de CO2. La société bénéficie d’un actionnariat de référence familial sensible aux enjeux climatiques et capable d’assumer une stratégie multigénérationnelle. Elle affiche sur son périmètre européen un taux de substitution des combustibles fossiles nécessaires pour alimenter les fours des cimenteries de 66% et même de 100% dans son usine en Suisse où la biomasse et les déchets divers remplacent intégralement les hydrocarbures. Au-delà de l’énergie nécessaire pour les fours, la transformation du calcaire en clinker(4) est également à l’origine d’émissions de CO2 inévitables du simple fait de la réaction chimique en jeu. Pour réduire ces émissions, les cimentiers doivent baisser le taux de clinker par tonne de ciment produite. Vicat fait à nouveau partie des meilleurs élèves en la matière. Plus récemment, le management a communiqué sur une innovation de nature à être disruptive pour l’industrie en ajoutant au clinker une matière biosourcée capable de capturer les émissions liées au processus de production. La réussite d’une telle prouesse industrielle à grande échelle serait révolutionnaire pour le secteur.

C’est en accompagnant ces entreprises et en menant une politique d’engagement déterminée que nous pouvons avoir le plus d’impact collectivement, grâce à leurs efforts, à notre soutien ou à la pression que nous exerçons sur eux, au travers du dialogue, de nos votes et si nécessaire de nos coalitions. Il est vrai que le Private Equity a une capacité d’intervention plus directe et impactante que celle des investisseurs sur les marchés cotés, mais notre expertise spécifique sur les petites et moyennes valeurs et les relations historiques tissées avec les équipes dirigeantes, nous permettent de jouer un rôle de partenaire actif auprès de nombreuses entreprises.

Nous avons participé, par exemple, à l’évolution de Mersen, une société de production de matériels et de composants électriques. Bien qu’une part importante des produits de Mersen contribuent favorablement au développement durable(5), ses activités sont très intenses en carbone, la production de graphite nécessitant de chauffer des matériaux à très haute température. Nous avons donc initié une action d’engagement en 2019 auprès de l’entreprise pour l’inciter à intégrer davantage ces problématiques dans ses plans stratégiques et réduire son empreinte carbone. À la suite de nos échanges réguliers en 2019 et 2020, Mersen a publié en mars 2021 un programme de réduction de ses émissions de 20% à horizon 2025.

Cette stratégie d’investissement, à la fois cohérente et à la recherche d’impacts positifs, est parfois rendue complexe par la réglementation elle-même. Les exigences de notation extra-financière des portefeuilles et de comparaison avec des indices de référence, poussent à la faute en favorisant la sélection par le gérant d’entreprises déjà vertueuses, souvent les plus grandes valeurs, qui fournissent la meilleure qualité d’information et sont les mieux notées par les agences de notation. Malheureusement, elles sont parfois quasi hors sujets, comme les GAFAM que l’on retrouve dans de nombreux fonds climat justement du fait de la qualité de leur reporting et de leur notation en matière de CO2. Ces biais renforcent le sentiment de greenwashing qu’il soit finalement contraint ou non. Tout cet édifice reste donc très imparfait mais le bilan est positif et surtout la dynamique est encourageante. La réglementation s’adaptera, dépassera ses propres limites, et l’information disponible sur le marché continuera à s’améliorer en favorisant la pertinence des stratégies mises en place pour permettre au levier du financement de jouer pleinement son rôle d’accélérateur de la transition climatique en cours.

La gestion d'actifs et la Tech européenne

L’émergence d’un leadership technologique en France et en Europe est indéniablement un autre enjeu majeur de long terme. Tout d’abord, une transition climatique réussie passera nécessairement par des innovations de rupture avec ses gagnants et ses perdants. La reconfiguration des infrastructures énergétiques et industrielles sera certainement le théâtre d’une redistribution des cartes inédite depuis l’avènement du pétrole au milieu du XIXème siècle.

La réindustrialisation des pays occidentaux que nous évoquions un peu plus haut, devra, elle aussi, s’appuyer sur une révolution technologique pour réinventer les chaines de production délocalisées sur lesquelles les multinationales ont construit leur succès depuis 40 ans. Seule une industrie 4.0 créative peut nous donner les moyens de remplacer des centaines de millions de travailleurs chinois. C’est le cas de la société française Lectra dont nous sommes actionnaires. Ce leader de la fabrication de machines de découpe de tissu bénéficie aujourd’hui de meilleurs coûts de revient que son principal concurrent chinois. Lectra a fait le choix, il y a déjà vingt ans, de concentrer sur un même site à Bordeaux la conception et la fabrication de ses machines, d’où une excellente dynamique d’innovation. Un meilleur design, l’automatisation de son outil de production et des coûts logistiques inférieurs, lui confèrent aujourd’hui un avantage compétitif significatif, qui compense largement les coûts salariaux plus élevés en France qu’en Asie.

On peut multiplier les exemples tant la technologie est au cœur des défis contemporains, allant de l’environnement à la réindustrialisation, en passant par la santé, l’éducation, l’armement ou encore la politique. Pourtant l’Europe semble avoir pris du retard, notamment au regard de la trajectoire suivie par l’Asie et évidemment par les Etats-Unis. En 2009, la Chine interdit l’accès du marché à Facebook pour favoriser une concurrence fructueuse et créative entre les acteurs locaux de l’époque dont Tencent sortit la grande gagnante. L’année suivante, le pouvoir central enfonça le clou et décida d’évincer Google du marché domestique pour laisser le temps à Baidu de devenir le moteur de recherche référent dans le pays. Cette stratégie donna naissance aux BATX(6), les GAFAM Chinois, et à tout un écosystème de start-ups qui depuis gravitent autour de ces géants numériques. Même la Russie a soutenu assez intelligemment ses champions locaux, cette fois-ci aux côtés des leaders américains, mais en s’assurant de la domination de Yandex sur Google et de Vkontakte sur Facebook. L’Europe s’est quant à elle totalement convertie aux solutions des géants américains et doit aujourd’hui faire face à un manque d’indépendance et de leadership technologique pour le moins inquiétant.

En France, les dirigeants politiques sont bien conscients du sujet et soutiennent la création de fonds dédiés à la Tech en incitant les grands investisseurs institutionnels à investir dans ces fonds spécialisés, créés et opérés dans l’hexagone. C’est une excellente initiative lancée à la suite de la publication du rapport Tibi en juillet 2019. Cependant, seulement quelques pourcents de l’épargne mobilisée dans ces fonds cotés sont déployés en Europe, une très large majorité étant investie aux États-Unis et notamment encore une fois dans les GAFAM !

Avec le fonds Sextant Tech, Amiral Gestion souhaite se concentrer principalement sur les petites et moyennes entreprises françaises et européennes qui ont aujourd’hui le plus besoin de financement pour passer de la start-up à la licorne et pourquoi pas à la « décacorne »(7). La France dispose en effet d’un vivier de fonds de capital-innovation capables de financer les premières phases de développement des start-ups mais le financement plus tardif, lorsque les besoins en capitaux dépassent les 50M€ et plus, fait quant à lui défaut. Pour cela il est primordial de favoriser l’émergence de fonds capables d’accompagner ces entreprises innovantes, lors de l’introduction en bourse et dans les années qui suivent en jouant le rôle d’investisseur de référence. Il est même parfois nécessaire d’identifier ces entreprises innovantes très en amont, avant même l’introduction en bourse, pour les aider à s’acclimater au marché et leur donner envie de venir s’y coter. Nous avons un rôle à jouer pour créer des passerelles entre l’univers des fonds de capital développement et des fonds Tech cotés afin de bâtir un écosystème de financement dynamique et attractif sur le marché boursier.

« Faire confiance à des entrepreneurs qui portent des innovations prometteuses et les accompagner en s’adaptant à la réalité des opportunités qui émergent sur le territoire français et européen.»

Pour atteindre cet objectif, le gérant doit partir du terrain, se concentrer sur les entreprises qui portent des projets innovants et une vision. Il ne s’agit pas de développer une théorie globale des tendances de la Tech mondiale et de faire sa sélection au sein d’un univers de grandes valeurs internationales. Au contraire, il s’agit de faire confiance à des entrepreneurs qui portent des innovations prometteuses et les accompagner en s’adaptant à la réalité des opportunités qui émergent sur le territoire français et européen.

C’est ce que nous avons fait en participant à l’émergence d’une des dernières licornes du marché français, SES Imagotag. Nous suivons cette entreprise depuis son introduction en bourse en 2006 et plus particulièrement depuis l’arrivée en 2012 de Thierry Gadou, son dirigeant actuel. La société est connue pour installer des étiquettes électroniques dans les magasins de grande distribution. Elle construit en fait un réseau IoT(8) permettant de collecter les mêmes données sur le comportement d’achat des clients que dans l’univers online. Actionnaire de référence depuis de nombreuses années, nous sommes sortis du capital en 2017 lors de l’OPA de BOE Technology, son principal fournisseur chinois. En 2020, nous sommes revenus au capital, puis nous avons organisé le rachat d’une partie de la participation de BOE, ce qui a permis à SES Imagotag de rééquilibrer son capital et de mettre en place une meilleure gouvernance à un moment stratégique pour pénétrer le marché américain. Nous sommes désormais le plus gros actionnaire financier d’une licorne française dont le capital penche à nouveau vers l’Europe et qui s’impose comme le leader du marché et un fournisseur stratégique de Walmart. Par ailleurs, notre équipe de Singapour a identifié en Corée le numéro 2 du secteur dont nous sommes devenus actionnaires, SoluM, un spin off de Samsung. La capacité de suivre à la fois la Tech en Asie et aux Etats-Unis, grâce à des équipes étoffées et internationales, est un avantage de taille dans la compréhension des évolutions concurrentielles dans un secteur dont la dynamique est par nature mondiale.

Des défis à relever

« La route est longue et ne sera pas linéaire. La dessiner permet d’apercevoir les contours des nouvelles missions du gérant d’actifs mais aussi des opportunités d’investissement qui s’offrent à lui.»

Engagement auprès des entreprises industrielles pour favoriser la transition énergétique et environnementale, investissement dans le tissu d’entreprises innovantes en France et en Europe pour favoriser l’émergence de l’European Tech et la réindustrialisation du continent, voilà de nouveaux défis pour les investisseurs fondamentaux et long terme. Tout particulièrement pour les équipes de gestion capables de créer des liens de proximité avec les managements et d’établir avec eux un dialogue constructif et orienté vers l’avenir.

Soyons modeste, la route est longue et ne sera pas linéaire. La dessiner permet d’apercevoir les contours des nouvelles missions du gérant d’actifs mais aussi des opportunités d’investissement qui s’offrent à lui. C’est en intégrant pleinement les nouveaux enjeux de notre métier que les équipes de gestion seront armées pour appréhender la « destruction créatrice »(9) en cours, identifier les entreprises les mieux positionnées pour en bénéficier et éviter au contraire celles qui devront disparaître.

Notes et références

(1) En 2009, après le choc de la crise financière de 2008, le Président de la République annonce un plan d’investissement de 35 milliards d’euros portant sur 5 secteurs prioritaires. Ce premier « Plan d’Investissement d’Avenir » sera suivi de trois autres, le dernier en date lancé début 2021 est dédié principalement aux technologies d’avenir et à la transition climatique. (2) Article 29 de la Loi Energie Climat, TCFD; taxonomie, Fonds Article 8 et 9 du règlement SFDR… (3) « Climat : comment éviter un désastre » - Bill Gates (4) La combustion à très haute température d’un mélange de calcaire et d’argile permet d’obtenir tout d’abord le clinker. C’est cette transformation qui est émettrice de CO2. Ensuite le clinker est mélangé à quelques éléments minéraux pour obtenir le ciment. (5) 56% du Chiffre d’Affaires de Mersen contribue favorablement au développement durable : fabrication de panneaux solaires, stockage et transmission d’énergie, etc… (6) Le sigle BATX désigne les « géants » de l’Internet chinois : Baidu, Alibaba, Tencent et Xiaomi, l’équivalent des GAFAM américains (7) Une licorne est une start-up qui a réussi et qui est valorisée à plus d’un milliard d’euros. Par extension, le terme décacorne fait référence à des entreprises technologiques qui dépassent les 10 milliards de valorisation. Le plan « France 2030 » fait référence explicitement à l’objectif de créer des décacornes en France, maintenant que de nombreuses licornes ont émergé. (8) « Internet of Things » ou Internet des Objets, désigne un grand nombre d’objets connectés à Internet et entre eux, permettant ainsi la création d’un réseau d’objets physiques interconnectés (comme les étiquettes électroniques) et la collecte massive de données au sein de ce réseau. (9) Théorisée par Joseph Schumpeter, la destruction créatrice est un processus de disparition d’activités obsolètes remplacées par des activités nouvelles réalisées par les entrepreneurs innovants.

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