FundsPeople | Las ventajas de un fondo a vencimiento
TRIBUNA de Olivier Becker, responsable de Renta Fija, Amiral Gestion.
Invertir en un fondo a vencimiento permite combinar las ventajas de la inversión en un solo bono y las de un fondo abierto. Gracias al hecho de que un bono se emite y se reembolsa a 100 y paga un cupón fijo cada año, ofrece una excelente visibilidad sobre su rendimiento a lo largo de su vida. Otra ventaja de un bono es su riesgo decreciente. De hecho, a medida que nos acercamos al vencimiento la sensibilidad a los tipos disminuye y la visibilidad sobre los fundamentales mejora. Por otro lado, un fondo abierto permite reducir de manera significativa el riesgo idiosincrático gracias a una buena diversificación.
Un momento propicio para invertir Las dos preguntas que uno debe plantearse al considerar invertir en un fondo a vencimiento son:
¿Es atractivo el rendimiento? ¿Las tasas de impago se mantendrán contenidas durante el periodo? Los tipos de interés están anclados en niveles históricamente altos desde la explosión de la inflación en 2022. De hecho, el rendimiento del bono alemán a 10 años, cerca del 2,5%, es muy superior a su media histórica de 10 años, que se encuentra en el 0,6%. En cuanto al margen de crédito (spread) de 305 puntos básicos, está por debajo de su media histórica de 10 años de 410 puntos básicos. Si bien los spreads pueden considerarse ajustados, creemos que reflejan un entorno fundamentalmente favorable, con bajas tasas de impago esperada).
El nivel de los spreads es, por definición, el reflejo de la anticipación de las tasas de impago. En este caso, esperamos que los índices de impago se mantengan en torno al 2% a corto y medio plazo, en línea con la media histórica. En los próximos 12 meses, nuestro modelo propietario de previsión de tasas de impago, utilizando numerosos indicadores adelantados, apunta a una tasa del 2,5%. A medio/largo plazo, creemos que varios factores importantes deberían mantener las tasas de impago en niveles bajos:
La calidad de las empresas de alto rendimiento europeas ha mejorado considerablemente, con la proporción de empresas calificadas como BB que ha pasado del 40% al 70% en 15 años. Los ratios de endeudamiento de las empresas europeas de alto rendimiento demuestran la prudencia con la que han gestionado sus balances desde la crisis del COVID. Los niveles de apalancamiento, la cobertura de intereses y la proporción de liquidez en los balances son, hoy en día, mejores que sus medias históricas. La dinámica del mercado primario, que proporciona liquidez a las empresas incluso en periodos de crisis. El año del COVID (2020) fue particularmente esclarecedor, debido a que fue un año casi récord para el mercado primario con 100 mil millones de euros en nuevas emisiones. Habiendo aprendido de sus errores durante la gran crisis financiera de 2008, las instituciones han demostrado su capacidad de respuesta. Las autoridades monetarias y gubernamentales han tomado medidas rápidas y eficaces para enfrentar las crisis del euro, el COVID y la inflación, inyectando liquidez al sistema para apoyar a los hogares y las empresas. Por lo tanto, creemos que, con un rendimiento elevado y unas tasas de impago contenidas, contamos con las condiciones necesarias para invertir en un fondo a vencimiento.
La relevancia de un vencimiento 2031 Estamos convencidos de que 2031 es el vencimiento más relevante hoy en día para lanzar un fondo a vencimiento. En primer lugar, un vencimiento largo permite cristalizar el nivel actualmente atractivo de los rendimientos durante un periodo más largo. Cabe destacar también que, tras un periodo inusual en el que la curva de tipos estaba invertida en un contexto de hiperinflación, esta se ha reinvertido en 2024. Por lo tanto, los vencimientos largos ofrecen nuevamente un plus de rendimiento en comparación con los vencimientos cortos. Por ejemplo, un bono de alto rendimiento con vencimiento en 2031 ahora ofrece unos 70 puntos básicos (0,7 %) más de rendimiento en comparación con un vencimiento en 2027.
Un vencimiento largo, como el de 2031, también permite limitar el riesgo de reinversión, debido a que los bonos emitidos para un plazo de 7 años generalmente no son reembolsables anticipadamente por los emisores antes de tres años. Estimamos que no debería haber reembolsos anticipados en el 70 % de los bonos con vencimiento en 2029-2031. Este porcentaje es aún más alto si nos centramos en el vencimiento 2031.
Elegir un vencimiento en 2031 también garantiza un amplio universo de inversión de 150 mil millones de euros hoy en día, muy diversificado geográficamente y sectorialmente. Estimamos que el vencimiento 2031 será el más utilizado por los emisores en los próximos dos años. Esperamos alrededor de 100 mil millones de euros en nuevas emisiones anuales en 2025 y 2026, concentradas en el vencimiento 2031. Más allá de la diversificación que el mercado primario brindará a los precios durante los próximos dos años, las nuevas emisiones también serán un motor complementario de rendimiento, además de la rentabilidad por la prima de emisión que captaremos durante este periodo.
Un equipo de gran trayectoria El equipo gestor, compuesto por Léo Abellard, Tony Lebon, Fabien Labrousse y yo mismo, cuenta con una amplia experiencia en la gestión de fondos a vencimiento, adquirida en gestoras pioneras en este tipo de estrategias. Calculamos que el equipo ha gestionado más de 20 añadas desde 2012, representando más de 4.000 millones de euros, y ha enfrentado todo tipo de entornos de mercado, incluidas importantes crisis. Además, creemos que la formación analítica del equipo es una ventaja para seleccionar a los emisores y seguir la evolución de sus fundamentales, para asegurarnos de que no haya impagos durante la vida del fondo.
Una gestión de riesgos en el centro del proceso de inversión Invertir en un fondo a vencimiento permite eliminar casi todos los riesgos asociados con la inversión en bonos (tipos de interés, mercado, liquidez, divisas, etc.), excepto el riesgo de crédito. Por eso, hemos colocado la gestión del riesgo de impago en el centro de nuestro proceso de inversión. La primera forma de limitar el riesgo idiosincrático es construir una cartera muy diversificada. En este caso, el número de posiciones en Sextant Regatta 2031 debería superar rápidamente el centenar. Así, un emisor representará aproximadamente un 1% en promedio del fondo.
Para dimensionar la ponderación de nuestras posiciones, utilizamos una matriz que combina el nivel de riesgo del emisor (bajo, medio o alto) y la tendencia de los fundamentales (mejora, estabilidad y deterioro). Así, las posiciones más grandes del fondo se asignarán a las empresas de mejor calidad. Finalmente, en caso de un aumento significativo de la probabilidad de impago de un emisor, que se refleje en una caída del precio del bono, nuestras decisiones estarán respaldadas por una política estricta de limitación de pérdidas (stop loss). Desde el inicio de la caída en el precio, el equipo de gestión se reunirá para reevaluar la tesis de inversión y reducir o cortar la posición si la evaluación del riesgo ha aumentado sustancialmente. Si la contribución al rendimiento del emisor en cuestión alcanza los -20 puntos básicos, se convocará un comité de riesgos ad hoc para desafiar el análisis fundamental detallado y decidir la medida adecuada. Además, si una posición tiene un impacto de -40 puntos básicos, se cortará automáticamente.
Nuestros ejes de diferenciación Somos los primeros en ofrecer un fondo a vencimiento con vencimiento en 2031, que consideramos especialmente atractivo. Nos diferenciamos por nuestra estrategia de inversión particularmente pura en cuanto a la restricción de vencimiento. Creemos que solo un estricto cumplimiento del vencimiento permite aprovechar las dos grandes ventajas de un fondo a vencimiento: la visibilidad y el riesgo decreciente. No habrá bonos con vencimiento posterior al 31 de diciembre de 2031 en la cartera, ni bonos perpetuos.
Al reunir a un equipo pionero en fondos a vencimiento, el equipo gestor es, sin duda, uno de los más experimentados en el mercado hoy en día. Con un rendimiento cercano al 6%, Sextant Regatta 2031 es probablemente el fondo a vencimiento con el rendimiento más alto del mercado.