Un nuovo concetto

L’azienda applica un modello piuttosto singolare, simile a un club di shopping privato con offerte tematiche, rinnovate ogni giorno. Westwing dovrebbe realizzare un fatturato vicino ai 440 milioni di euro nel 2020 e capitalizza 540 milioni di euro, con circa 100 milioni di euro di liquidità netta in bilancio.

Gli 1,3 milioni di clienti attivi dell’azienda ricevono ogni mattina, tramite e-mail e sull’app per dispositivi mobili, delle offerte composte da una selezione di articoli, presentati nell’ambito di una vendita specifica incentrata su un determinato tema. Per dare un’idea, il sito ha proposto vendite con temi come lo stile di decorazione fiammingo, i tappeti berberi, i grandi tavoli da pranzo, le cucine autunnali o gli oggetti neo-barocchi. La selezione resta di solito disponibile per qualche giorno. In aggiunta alle vendite tematiche, il sito propone vendite private dedicate a un marchio particolare.

Il mix di prodotti rimane abbastanza diversificato e concentrato sugli accessori: 10% cucina, 23% biancheria per la casa, 20% decorazione, 23% grandi mobili, 7% piccoli mobili, 10% illuminazione. Metà del fatturato è realizzato nei paesi di lingua tedesca (Germania, Austria, Svizzera), mentre il resto dell’attività è realizzato nel resto d’Europa (Belgio, Repubblica Ceca, Francia, Italia, Paesi Bassi, Polonia, Spagna, Slovacchia).

A differenza di un tradizionale sito di e-commerce, il modello ha una componente ispirazionale molto forte, con contenuti editoriali particolarmente curati: l’obiettivo finale è di proporre un’esperienza digitale equivalente a quella di un catalogo o di una rivista di arredamento. La co-fondatrice Delia Fischer ha esordito professionalmente come redattrice del magazine “Elle Décoration”. La clientela è principalmente femminile (90%!). Il tasso di fedeltà al concetto è molto elevato: l’80% del fatturato è realizzato grazie a clienti che visitano il sito più di 100 volte all’anno.

Westwing e Amiral Gestion, una storia in tre atti:

1. La scoperta pre-IPO. Come azionisti dell’incubatore Rocket Internet, seguivamo indirettamente lo sviluppo di Westwing, che faceva parte del portafoglio. Abbiamo tuttavia deciso di non partecipare all’IPO, alla fine del 2018, per motivi di valutazione e per una mancanza di convinzione sulla replicabilità in altri paesi europei del successo riscosso nell’area di lingua tedesca.

2. La moltiplicazione delle delusioni post-IPO. L’azienda ha diffuso tre profit warning, legati a una crescita più debole del previsto, in particolare sui mercati non di lingua tedesca. Il management ha dovuto ristrutturare parte di questa area operativa, in particolare in Italia, dove era necessario un riposizionamento globale del brand. Il mercato ha espresso un’estrema delusione. Il prezzo delle azioni è crollato sotto quota 2 euro, meno di un anno dopo l’introduzione in Borsa al prezzo di 26 euro!

3. I primi acquisti, da settembre 2019. A questo punto, abbiamo iniziato a costruire una linea d’investimento. All’epoca, la valutazione era più o meno pari alla tesoreria netta. Era possibile comprare l’azienda per una somma equivalente alla sua liquidità in banca! Dopo la serie di delusioni subite, il mercato non dava alcun valore all’attività sottostante. Tuttavia, pur riconoscendo i problemi congiunturali dell’azienda, il cash burn restava molto limitato, grazie alla stabilizzazione della struttura di costi fissi. A questo prezzo, potevamo quindi attendere con fiducia un ritorno graduale alla crescita, dopo il riposizionamento del business.

La domanda legata al Covid ha permesso una forte concretizzazione della leva operativa.

In Europa, la prima ondata della pandemia è stata accompagnata da un aumento del tempo trascorso a casa, a causa delle misure di distanziamento sociale. La chiusura della maggior parte dei negozi ha chiaramente avvantaggiato i siti di e-commerce. Westwing, con il suo focus sulla casa, è emerso come uno dei grandi vincitori della crisi.

Dopo le difficoltà incontrate nell’acquisire nuovi clienti durante i primi 5 trimestri trascorsi tra la quotazione in borsa e il periodo Covid-19 (base di nuovi clienti a solo +6% nel periodo), Westwing ha potuto improvvisamente accrescere la sua base clienti del 30% e registrare una crescita dei ricavi superiore al 90% nel secondo trimestre 2020. Due terzi del business, in questo trimestre, sono stati realizzati con clienti attivi dal 2019 che hanno aumentato la propria frequenza di acquisto.

Di conseguenza, l’azienda è passata da uno striminzito 0% di EBITDA a un margine del 13,5% nel secondo trimestre! Con un margine lordo quasi stabile, abbiamo visto concretizzarsi una leva operativa significativa sui costi fissi (principalmente spese generali + componente fissa dei costi logistici). Dato che la valutazione era a livello di liquidità netta, abbiamo assistito a una rivalutazione del titolo abbastanza brusca. Il prezzo delle azioni è decuplicato dalla fine di marzo.

Questa situazione speciale ha soprattutto dimostrato che l’obiettivo del 10% di margine EBITDA alla scadenza era abbastanza realistico, con una dimensione sufficiente, dissipando così la maggior parte dei dubbi sulla sostenibilità del modello di business. Nonostante questo significativo aumento, la valutazione a 0,9x del fatturato del prossimo anno è ancora sotto il ratio di introduzione di 1,5x. Il percorso in Borsa di Westwing è iniziato molto male ma, in conclusione, l’energica ripresa del business, ancora in corso alla fine dell’anno, permetterà finalmente all’azienda di tornare ad allinearsi con le previsioni dell’IPO. westwingnow